Mô hình định giá tài sản vốn là gì?

Mô hình định giá tài sản vốn

Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model, viết tắt là CAPM) là mô hình tài chính được William F. Sharpe, John Lintner và Jack Treynor phát triển vào đầu những năm 1960, dựa trên nền tảng lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại của Harry Markowitz. CAPM thiết lập mối quan hệ tuyến tính giữa lợi suất kỳ vọng của một tài sản tài chính với phần bù rủi ro hệ thống của tài sản đó so với lợi suất của tài sản phi rủi ro. Công thức tổng quát của mô hình được biểu diễn như sau:

E(Ri) = Rf + βi × [E(Rm) – Rf]

Trong đó:

• E(Ri) là lợi suất kỳ vọng của tài sản i.
• Rf là lợi suất của tài sản phi rủi ro (thường dùng lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn phù hợp).
• βi là hệ số beta của tài sản i, đo lường mức độ nhạy của lợi suất tài sản i với biến động của thị trường.
• E(Rm) là lợi suất kỳ vọng của danh mục thị trường.
• E(Rm) – Rf là phần bù rủi ro thị trường (Market Risk Premium).

CAPM là mô hình nền tảng trong định giá tài sản, ước lượng chi phí sử dụng vốn (cost of equity) cho doanh nghiệp và là cơ sở để đánh giá hiệu quả danh mục đầu tư.

Hệ số Beta và cách tính

Hệ số Beta (β) là thước đo rủi ro hệ thống của một tài sản so với toàn bộ thị trường. Beta được tính bằng công thức:

βi = Cov(Ri, Rm) / Var(Rm)

Trong đó Cov(Ri, Rm) là hiệp phương sai giữa lợi suất tài sản i và lợi suất thị trường, còn Var(Rm) là phương sai của lợi suất thị trường. Cách diễn giải beta:

• β = 1: Tài sản biến động cùng nhịp với thị trường. Ví dụ: một quỹ ETF mô phỏng chỉ số VN-30 sẽ có beta xấp xỉ 1.
• β > 1: Tài sản nhạy hơn thị trường, biến động mạnh hơn khi thị trường biến động. Ví dụ: cổ phiếu ngành bất động sản ở Việt Nam trong giai đoạn 2021–2022 có beta thường trên 1,2.
• β < 1: Tài sản ít nhạy hơn thị trường, thường gặp ở các cổ phiếu ngành hàng tiêu dùng thiết yếu như điện, nước, thực phẩm.
• β < 0: Hiếm gặp, xuất hiện ở một số tài sản phòng hộ (ví dụ: vàng trong một số giai đoạn nhất định) có xu hướng biến động ngược chiều thị trường.

Giả định của mô hình CAPM

CAPM được xây dựng trên nhiều giả định lý thuyết, cần nắm vững khi áp dụng:

• Nhà đầu tư là người ghét rủi ro và lựa chọn danh mục dựa trên kỳ vọng lợi suất – phương sai.
• Thị trường vốn là cạnh tranh hoàn hảo, không có chi phí giao dịch, không có thuế và không có hạn chế đầu tư.
• Các tài sản được giao dịch với số lượng chia nhỏ tùy ý (divisible).
• Nhà đầu tư có kỳ vọng đồng nhất (homogeneous expectations) về lợi suất, phương sai và hiệp phương sai.
• Tồn tại tài sản phi rủi ro với lãi suất Rf cho vay và đi vay.
• Kỳ hạn đầu tư là một kỳ hạn duy nhất (single-period).
• Không có lạm phát hoặc lạm phát được phản ánh đầy đủ vào lãi suất.

Ưu điểm và hạn chế của CAPM

Ưu điểm:

• Đơn giản, dễ áp dụng, chỉ cần ba biến số: Rf, β và phần bù rủi ro thị trường.
• Cung cấp mối quan hệ rõ ràng giữa rủi ro hệ thống và lợi suất kỳ vọng, hữu ích trong định giá doanh nghiệp, đặc biệt khi tính chi phí vốn cổ phần thông qua phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF).
• Là cơ sở để đánh giá hiệu quả quản lý danh mục thông qua đường thị trường chứng khoán (Security Market Line – SML).

Hạn chế:

• Beta chỉ phản ánh rủi ro hệ thống, bỏ qua rủi ro phi hệ thống (rủi ro có thể loại bỏ bằng đa dạng hóa).
• Mô hình dựa trên nhiều giả định lý tưởng hóa, khó đạt được trong thực tế.
• Beta được ước lượng trên dữ liệu quá khứ, có thể không phản ánh rủi ro tương lai.
• Không giải thích đầy đủ hiện tượng bất thường trên thị trường như hiệu ứng quy mô (size effect), hiệu ứng giá trị (value effect) hay hiệu ứng momentum.

Ứng dụng CAPM trong thực tế tại Việt Nam

Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, CAPM được sử dụng phổ biến trong các trường hợp:

• Tính chi phí vốn cổ phần (Ke) trong mô hình DCF để định giá doanh nghiệp. Ví dụ: với Rf = 5%/năm (lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm), phần bù rủi ro thị trường 7% và beta cổ phiếu là 1,2, chi phí vốn cổ phần ước tính là 5% + 1,2 × 7% = 13,4%/năm.
• Đánh giá danh mục đầu tư của các quỹ mở, quỹ ETF và các công ty quản lý quỹ.
• Xây dựng đường SML để so sánh lợi suất thực tế với lợi suất kỳ vọng, từ đó phát hiện cổ phiếu định giá thấp hoặc định giá cao so với rủi ro hệ thống.

Ngoài CAPM truyền thống, trên thị trường Việt Nam còn sử dụng các mô hình mở rộng như mô hình ba nhân tố Fama–French (bổ sung yếu tố quy mô và tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường) hoặc mô hình chiết khấu cổ tức (DDM) để khắc phục hạn chế của CAPM. Tuy nhiên, CAPM vẫn là lý thuyết nền tảng xuất hiện trong hầu hết các chương trình đào tạo tài chính và các kỳ thi tuyển dụng vào vị trí chuyên viên đầu tư, phân tích tài chính tại các ngân hàng và công ty chứng khoán.

Lưu ý: Nội dung mang tính tham khảo, không thay thế tư vấn chuyên môn trong lĩnh vực tài chính – đầu tư.